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1、宏观数据和糖酒会反馈导致板块承压，白酒持续回调。上周一级行业中食品饮料跌幅5.20%，跑输上证综指（+0.32%）5.51个百分点。上周食品饮料板块持续回调，一方面受外部宏观经济数据影响，市场担忧通缩风险，经济复苏预期悲观，消费走弱；另一方面，白酒糖酒会反馈平淡，市场对一季度情况认知回归真实基本面，对一季报预期降温，叠加当下市场风格，板块走弱。各细分行业中肉制品跌幅最小，下跌2.00%，其次跌幅较小的软饮料和其他酒类，跌幅分别为2.43%和2.75%。个股方面，仲景食品 (+11.43%)、好想你(+10.66%)、*ST皇台（维权）(+5.85%)、欢乐家(+3.42%)、天润乳业(+2.91%)等领涨。
2、糖酒会总结：行业走过低谷，迎来稳步复苏
（1）经过半年时间行业基本面波动和预期反复，当前位置我们认为基本面最低谷已过，后面走向稳步复苏。过去半年区别于市场的观点，我们对基本面和板块走势的判断持续被验证。在2022年中秋国庆旺季前（“下蹲，再起跳”）、11月初（“市场处于三重冰点期，看好白酒的两波催化行情”）、2023年2月初（“当前正处于第一波和第二波催化之间的过度期，市场需要消化春节前阶段性旺销打高的市场预期”）、3月（“春糖会低于预期，市场将逐步兑现此前乐观预期”）、4月（“重大观点转变”，认为白酒板块进入再度布局期，当前位置积极看多，可以底部布局）均提出了鲜明的，有别于市场的观点，当前市场已经消化悲观预期，板块处于底部，后面会在各种基本面和业绩的催化下走向复苏。
（2）糖酒会回顾总结：行业走过低谷，迎来稳步复苏，当前是较舒适的布局期。我们全程参与了本次糖酒会的酒店展、各项行业论坛以及主展会，并与厂商、经销商、投资者等进行了充分沟通。整体来看，本届糖酒会人气高涨，成为三年来人气最旺一届，基本回到疫情前水平。本届糖酒会出现两大现象，一方面，香型多元化趋势凸显，酱酒热有所退潮，清香热度提升；另一方面，头部酒企集中发布战略新品，在各个价位展开竞争，开启品牌宣传和全国化招商。但整体来看，本届糖酒会虽人气高涨，但谈感情多谈生意少，行业专家和经销商对行业谨慎乐观；同时，资本市场对于本届糖酒会的关注度和预期也较高，但反馈结果略有落差。
（3）资本市场、厂家、渠道的反馈符合我们此前预期，悲观情绪消化充分。我们此前强调，本届糖酒会会低于预期。原因在于，一方面，春节前两周的旺销让经销商和资本市场信心高涨，但仅靠两周的旺销无法拉平整个春节档的损失，春节过后进入淡季，消费逐步恢复正常节奏，经过两个月的调整，经销商的乐观预期明显回落；另一方面，渠道在两年多疫情期间受损较重，库存压力仍较大，基本面修复还需要时间。我们认为，本届糖酒会是一届承上启下的糖酒会，今年Q1是白酒行业压力最大的一个季度，预期释放充分，后续逐步向好，行业将迎来复苏。面向未来，行业的消费场景恢复，从本次糖酒会的人气高涨，人员流动大幅增加。而今年所谓的“去库存”本身就是修复渠道的过程。短期的动销脉冲式的增长影响了渠道认知，但是经过这次糖酒会，市场的认知在往实际情况靠拢。目前来看，3月商务和宴席消费环比显著改善，行业在经历过压力最大的阶段后，未来将逐步复苏，行业向上趋势不改；一季报后，行业将改变之前齐涨共跌的态势，未来走势更加分化，以业绩为导向，继续看好茅台+区域次高端龙头。
3、大众品短期需求环比回落，但年内复苏趋势确认，等待业绩逐季改善。行业即将进入业绩密集披露期。目前已经发布Q1业绩预告和1-2月经营数据的公司不多，主要包括休闲食品、餐饮供应链等板块。1-2月大众品板块由于疫后出行恢复以及报复性消费，加上春节返乡催化，整体复苏表现亮眼。但进入3月以来，消费回归正常，催化因素有所减弱。我们预计板块进入4-5月后，业绩基数逐渐走低，部分子板块进入旺季，同时消费场景复苏、消费力的逐步修复，预计业绩逐季改善。近期可关注前期涨幅较小，估值较低，有预期催化的公司。推荐个股：百润股份、甘源食品、元祖股份、国联水产、洽洽食品、伊利股份、海天味业、佳禾食品、宝立食品等。
4、行业评级及投资策略：整体来看板块整体受益于疫情政策放开后的需求修复，板块估值具备性价比，基于此我们维持食品饮料行业“推荐”评级。
白酒：推荐贵州茅台、口子窖、洋河股份、今世缘、古井贡酒、泸州老窖、山西汾酒、伊力特、五粮液、金徽酒等。
大众品：推荐百润股份、甘源食品、元祖股份、国联水产、洽洽食品、伊利股份、海天味业、佳禾食品、宝立食品等。
短期推荐：百润股份、贵州茅台、口子窖。
5、风险提示：1）疫情影响餐饮渠道恢复低于预期；2）宏观经济波动导致消费升级速度受阻；3）行业政策变化导致竞争加剧；4）原材料价格大幅上涨；5）重点关注公司业绩或不及预期；6）食品安全事件；7）过往的研究成绩不能佐证未来预测的准确性。
一、2023春季糖酒会总结：行业走过低谷，迎来稳步复苏
1.1、去年以来我们的观点回顾
每次在市场分歧大的时候，我们的观点区别于市场主流的观点，观点前瞻且具有延续性，自2022年至今得到充分验证。具体来看：
（1）2022年7月底，针对市场关注的中秋及国庆旺季白酒板块的表现，我们提出白酒行业中秋旺季将“下蹲，再起跳”的判断。我们认为，2022年中秋时间较早，旺销时间被拉长，需求会被分散，导致旺销波峰较弱。同时，酱酒热和三四线招商型酒企将热度退潮，行业库存高企，中秋会被寄望成为出货的重要节点，渠道和终端压力大，行业仍存在一定压力，会低于市场预期。但白酒行业需求端在历次危机中都展现出相当强的韧性，当时面临的疫情反复和经济疲弱是整个消费板块的压力，相比之下白酒韧性更强，中秋需求相对更稳健。2022年中秋应该是风险集中释放和结构性出清的重要时点，小酱酒和三四线酒企让出市场份额，优质酒企将充分受益，行业将由野蛮生长转向有序发展。
（2）2022年11月初，在市场悲观，板块显著超跌的环境下，我们底部明确发声，首先提出坚定看好白酒两波催化行情。白酒的第一波行情从11月初开始，主要是疫情管控放松信号驱动。市场处于基本面、情绪面和预期的三重“冰点期”，股价跌不动，处于底部区域，是积极布局的时点；后面第一步行情是信心和情绪的修复下，与基本面无关。第二波行情则是看2023年经济复苏，基本面和业绩驱动带来的趋势性大机会，时间点在2023年3-4月份。
（3）2023年2月初，元旦后白酒出现“脉冲式”旺销，市场预期被打高，我们认为，行业当时正处于第一波和第二波催化之间的过度期，市场需要消化春节前阶段性旺销打高的市场预期。“阳康”的进度超预期，元旦过后，春节旺季回补和动销超预期，节前两周同比大幅增长，但短期脉冲打高了市场预期，节前两周的高增长弥补不回自12月以来整个春节旺季销量的损失，市场预期和基本面背离；节后两个月板块进入调整消化阶段，调整过后白酒行业将不再是齐涨共跌行情，未来走势将会分化。
（4）2023年3月，提醒春糖可能会低于预期，市场此前乐观预期将回落。原因主要基于两点，一方面，春糖期间资本市场和渠道的情绪，比春节脉冲式销售期间必将回落。行业一季度整体实际动销大概率是没有增长，不能用春节前后两周的动销去反应2023Q1的整体情况。另一方面，对糖酒会预期最高的是资本市场和上游酒企，但渠道和终端受疫情影响较大，库存高，修复还需要时间，当时处于强预期、弱复苏阶段，糖酒会很难超市场预期。
（5）2023年3月底，我们再次前瞻发声，明确提出“重大观点转变”，认为白酒板块进入再度布局期，当前位置积极看多，可以底部布局。经过近两个月的震荡回调，我们认为市场对于春节过高的预期消化已经相对充分，白酒调整空间基本到位，当前位置建议关注。
虽然板块后面还要面临糖酒会反馈，年报、季报业绩兑现，但板块的估值压力已经充分消化，当下处于用时间换空间的阶段。2023年全年板块业绩将呈现前低后高的趋势，白酒迎来行情大年，但后面不再是普涨，应分化选股。
1.2、 春糖总结：行业走过低谷，迎来稳步复苏
1.2.1、本届糖酒会人气高涨，成为三年来人气最旺一届，基本回到疫情前水平
2023年春季糖酒会落下帷幕，本届糖酒会是三年疫情之后的第一次糖酒会，也是三年来人气最旺的糖酒会。本届秋季糖酒会自4月6日开始逐步升温，酒企、渠道、媒体及资本市场的交流活动陆续召开。我们全程参与了本次糖酒会的酒店展、各项行业论坛以及主展会，并与厂商、经销商、投资者等进行了充分沟通。整体来看，各大头部白酒企业本届糖酒会基本都有参展，各地经销商、代理商、终端商及中小酒企纷纷来到成都寻找商机。另外由于抖音、快手等直播平台的加入和宣传，也有不少普通消费者来到展会现场。
本届糖酒会从参展规模、客商人数、展出面积等方面看规模均创历届之最，热度大概率回到2019年之前的水平。据我们观察，锦江饭店、岷山宾馆、西藏饭店等热门展会酒店被围的水泄不通，人头攒动。据糖酒会官方数据，本次有6500余家企业参展，同比增加近30%，展出面积达32万平方米，是历年糖酒会展览规模之最。客商人数突破30万人。据成都地铁指挥调度中心数据显示，4月7日成都地铁单日客流今年首次突破700万人次，接连几天，单日客流超过500万人次。此外，根据同程旅行数据，4月6日至10日，飞往成都的机票预订量环比上一周上涨25.04%，较上月同期上涨756.56%；去哪儿数据显示，成都当地酒店预订量环比上月同期增长六成。据携程数据，截至4月12日，目的地为成都的机票订单量同比2022年春季糖酒会（2022年11月10日-11月12日）开幕前夕增长80%，成都酒店订单量同比增长76%，成都景区门票订单量同比增长193%。较2019年春季糖酒会（2019年3月2日-3月23日）开幕前夕机票订单量增长52%，成都酒店订单量增长42%。
1.2.2、香型多元化趋势凸显，酱酒热有所退潮，清香热度提升
作为过去2-3年糖酒会最热的话题，酱酒的热度在今年糖酒会有所退潮。从参展人数看，中小酱酒品牌的展位显著下降，其招商需求远大于经销商的选品需求，经销商签约并不顺利，部分展台甚至“无人问津”。从招商政策来看，中小酱酒产品的打款价并没有显著提升，厂家给予经销商的优惠政策也更趋于理性，厂家对于库存的重视程度提升，更看重周转而非利润率。
针对酱酒热，我们在2021年就曾提出过明确观点，即酱酒消费热不及渠道热，未来将面临洗牌，行业泡沫将破灭。我们认为“酱酒热”主要是受三大原因：1）茅台酒的溢出效应；2）酱酒迎合了行业次高端的升级趋势；3）高毛利模式催化了渠道的积极性。但酱酒的渠道热并未转化成为消费热，并且面临监管端、需求端及高毛利模式的可持续性等问题。当前部分酱酒经销商库存仍然高企，中小酱酒品牌回款和动销不畅，压力较大，经过2022年近一年的梳理，部分龙头企业的泡沫被部分挤出，未来仍需要消化一段时间，泡沫过后市场向龙头聚焦。
与酱酒热退潮相对应，本届糖酒会呈现出香型多元化的趋势，清香和兼香热度提升。本届糖酒会各大酒企、各大产品和香型百花齐放，今世缘的柔雅兼香产品国缘六开、老白干旗下的酱酒品牌武陵酒、茅台酱香台源系列产品、五粮液紫气东来（低度）、洋河的洋河大曲（经典版）等产品均在本次糖酒会上加码品牌宣传和营销。除此之外，古井集团旗下黄鹤楼酒业，河南宝丰酒业等也通过大型论坛、专家宣讲的方式宣传各自的清香型产品，清香型白酒热度显著提升。
1.2.3、头部酒企集中发布各价位战略新品，在各个价位展开竞争，开启品牌宣传和全国化招商
本届糖酒会各大头部酒企纷纷发布战略新品，在各个价位展开竞争。一方面，本次糖酒会新品发布数量多。另一方面，各龙头酒企在原有优势价位的基础上，在新的产品价位带进行布局，各价格带头部集中趋势凸显。具体来看：
洋河本次糖酒会推出两大产品，洋河大曲（经典版）定位全国大单品百元标杆，承担洋河名酒复兴重任。外形保留经典美人瓶瓶型，香气更柔和、口感更绵甜、饮后更舒适甜、绵软净香特点突出，并且新增开瓶扫码玩法；而微分子主打“轻白酒”，包装简约，在饮用场景上主打露营、派对等休闲娱乐场景，引领健康饮酒的新潮流。
今世缘则在春糖期间推出新品柔雅兼香产品—国缘6K，终端零售价1099元/瓶，与V3拉开差距，此前国缘旗下系列产品多在400-500元/瓶。
老白干酒召开“一树三香 美美与共”论坛，提出在全国化产品策略层面，老白干将坚持“一优”“一高”“一特”的产品策略，一优指的是衡水老白干优级系列、一高指的是冰川高线光瓶酒，一特指的是特色产品67度冰峰。此外，老白干全国化市场两大策略并行，即核心市场优商突破与全国化板块布局两大核心策略并行。
古井集团的黄鹤楼酒也携旗下南派大清香·楼20、南派大清香·楼30、黄鹤楼75°大清香纪念酒、黄鹤楼酒·金奖等清香产品矩阵亮相，再次向市场释放出南派大清香换挡加速的决心。2022年，黄鹤楼酒营收规模突破20亿，其名酒复兴的进程还在加速。
舍得酒业（维权）发布新品“藏品舍得•10年”，定价1499元/瓶，定位高端。舍得酒业副总裁魏炜表示，计划在三年内将其打造为规模超10亿的单品，在8-10年时间内要形成仅次于品味舍得的第二大单品。
除此之外，茅台集团旗下茅台保健酒公司推出新品酱香系列产品“台源”，定价156元/瓶，主打更加扁平的营销渠道以及更为普遍的消费场景。五粮液低度产品“紫气东来”正式面向市场，积极补充产品矩阵，参与低度市场的竞争。
1.2.4、本届糖酒会虽人气高涨，但情感联络意义多于讨论商机，行业专家和经销商对行业谨慎乐观
虽然本届糖酒会人气高涨，但渠道仍处于缓慢修复的过程，经销商参观较多，签单不多，态度谨慎，库存高企背景下不愿大量囤货。各专家和经销商针对行业未来发展趋势展开激烈讨论。
中国酒业协会宋书玉公开表示：2022年是酒业受疫情影响最大的一年，主要原因是由于消费场景的缺失，大大影响了酒类消费。三年疫情加速了市场洗牌，结构调整明显，流通环节库存压力持续提升。受经济下行影响，高端白酒的销售呈现了一定压力，市场负面情绪造成了资本市场的波动。目前，品类热度进入调整期，渠道扩容，同样进入调整期。行业矛盾积累需要缓解，发展不平衡需要缓冲，产业自身问题需要消化。2023年，白酒产业缓增长、理性增长是主要特征，产业结构将进一步集中，市场宽度竞争加剧。
我们认为：今年消费还是处于疫情之后的恢复阶段，一季度作为白酒消费最大的旺季，由于春节时点早，去年12月的动销受影响较大，导致实际的出货动销还没有恢复正增长，但市场预期先行，基本面和预期存在背离，基于过去几个月和当下的认知，行业谨慎是有道理的。但往后看，从二季度开始，白酒消费将会走出疫情影响，场景恢复、人员流动加速，复苏明确加快，伴随经济企稳走好，白酒消费会从低谷走出，持续上行；另一方面从行业趋势角度看，白酒自2016年开始这一轮上升趋势进入结构换挡的时刻，高端酒进入平台期，增速放缓，但次高端大趋势仍刚开始，疫情三年只影响次高端增长速度，没有改变趋势，今年次高端重回正轨，以后将会是行业最大的驱动力和机会所在，所以未来一定是次高端的结构性机会。
1.2.5、资本市场关注度、预期较高，但反馈结果略有落差，符合我们此前预期
本届糖酒会，各大券商都组织了不少论坛和草根调研等活动，但是渠道的反馈整体低于预期，引发近期白酒板块的波动。
我们认为这种预期与基本面的落差符合我们此前的预期。去年底疫情放开后，食品饮料板块快速反弹，但是我们此前强调，板块的第一轮行情，是“强预期，弱复苏”为特征的。我们此前也明确提出，春糖不会有超预期的反馈，甚至会低于预期。因为在过去的2022年，疫情反复，管控措施趋严，白酒的消费场景明显减少，实际出货动销下滑，但是白酒上市公司还是实现了较好的业绩增长。
而今年的春节旺季较早，前半段仍然处于全国疫情达峰的过程中，消费量明显减少。虽然春节前两周恢复了强劲的动销，但是无法补回整个春节旺季的销售。因此，渠道的库存仍然高于同期正常水平。
在过去三年的疫情中，白酒企业尤其是作为行业龙头的上市白酒企业，受疫情影响较小，再加上春节后表现出的复苏趋势，上市公司和资本市场较为乐观，预期被打高，但经销商和终端商受影响较大，同时仍面临库存压力，因此对未来发展相对谨慎。资本市场和厂家的反馈和渠道情绪出现错配。
1.2.6、总结：走出最差时刻，迎来复苏，明确向上
本届糖酒会低于预期，主要基于两方面原因：1）春节前两周的旺销让经销商和资本市场信心高涨，但仅靠两周的旺销无法拉平整个春节档的损失。春节过后进入淡季，消费逐步恢复正常节奏，经过两个月的调整，经销商的乐观预期明显回落。2）对糖酒会乐观的群体集中在资本市场和酒企，但渠道和终端在两年多疫情期间受损较重，库存压力仍较大，基本面修复还需要时间。
但本届糖酒会更是一届承上启下的糖酒会。承上的方面，在刚刚过去的2023年春节旺季，白酒行业仍然受疫情影响，经销商和终端商的心态还未完全恢复。而启下方面来看，面向未来，行业的消费场景不再受到疫情的影响，从本次糖酒会的人气高涨，也可以看出消费场景在修复。而今年所谓的“去库存”本身就是修复渠道的过程。短期的动销脉冲式的增长影响了渠道认知，但是经过这次糖酒会，市场的认知在往实际情况靠拢。
从全年来看，今年Q1是白酒行业压力最大的一个季度，3月商务和宴席消费环比显著改善，后续将逐步向好，行业将迎来复苏。基于场景修复/估值合理/经济复苏/行业向上趋势延续等四大因素，我们看好2023年白酒板块表现，预计全年动销增速先低后高。一季报后，行业将走出齐涨共跌，未来走势将呈现分化趋势下的复苏行情，有真实动销的名优酒企将跟随经济复苏而恢复，部分公司的经营压力和库存风险可能在未来释放。从中长期看，白酒仍将延续向上+分化的趋势，继续看好茅台+区域次高端龙头。
二、行业回顾
上周一级行业中食品饮料跌幅5.20%，跑输上证综指（+0.32%）5.51个百分点。各细分行业中肉制品跌幅最小，下跌2.00%，其次跌幅较小的软饮料和其他酒类，跌幅分别为2.43%和2.75%。个股方面，仲景食品(+11.43%)、好想你(+10.66%)、*ST皇台(+5.85%)、欢乐家(+3.42%)、天润乳业(+2.91%)等领涨。
三、高端酒价格跟踪数据
贵州茅台：飞天茅台整箱/散瓶批价分别为2940/2745元/瓶，环比前一周分别+10/-15元/瓶。茅台批价本质是供需问题，茅台酒消费、投资、收藏需求强劲，终端动销供不应求是批价持续攀升的核心原因，节后2月份发货量少导致短期价格上行。飞天茅台批价早在2021年初开箱政策之前就涨到约2800元/瓶左右（箱茅），这成为上一轮飞天的供需平衡点，且2020年Q4箱茅批价始终徘徊在2800元/瓶左右。随着2021年初拆箱销售政策的出台，整箱价格一路走高，在2021年7月一度冲上3800元/瓶左右；而2021年下半年随着旺季来临公司加大中秋发货、座谈会影响渠道和黄牛出货、拆箱政策边际逐渐放松等影响，茅台整箱批价趋势回落，2022年春节回到3100元/瓶左右水平。我们认为，茅台酒的需求一直较为平稳，前期价格大涨主因2021年上半年发货量少（公司及省内发货量均少），而茅台酒的送礼、收藏、投资等需求主要集中于原箱上，所以供需失衡导致价格失真。而整箱回归后，随着需求回归常态、供给增加，散瓶与整箱之间的差价将继续缩小，我们预计中长期批价维持在2500-3000元/瓶左右波动。
五粮液：八代普五批价940元/瓶，环比不变。公司春节期间回款和发货节奏加速，同时加大渠道支持力度（1218经销商大会奖励增加；承兑汇票使用门槛降低等），部分区域根据经销商库存灵活打款、发货，批价略有波动是正常现象。
